各位伯克希爾哈撒韋的股東：

2017年間，伯克希爾的資産淨值增長(cháng)了653億美元，這(zhè)也就意味著(zhe)我們A類股和B類股的賬面(miàn)價值增長(cháng)了23%。過(guò)去53年（自當前的管理層接掌公司算起(qǐ)），企業每股賬面(miàn)價值從19美元增長(cháng)到了21.175萬美元，複合年均增長(cháng)率19.1%（類似這(zhè)種(zhǒng)計算均以A類股爲準，B類股量級爲A類股的1/1500）。

像這(zhè)樣(yàng)的開(kāi)篇已經(jīng)是伯克希爾财報30年來的慣例了，但是2017年其實與往年大有不同：我們很大一部分利得都(dōu)不是來自伯克希爾本身的運營。

當然，650億美元的收入是實實在在的，這(zhè)一點大可放心，不過(guò)需要指出的是，隻有360億美元是伯克希爾的運營所得。其餘的290億美元是拜美國(guó)國(guó)會(huì)所賜——他們12月間重修了美國(guó)的稅法。

(伯克希爾稅務相關所得内容，詳見K-32頁，以及K-89至K-90頁。)

按說，在就這(zhè)些重要的财務事(shì)實做了澄清之後(hòu)，我應該立即開(kāi)始讨論伯克希爾的運營情況了，但是我還(hái)是不得不再次引入一段插曲，即我必須首先向(xiàng)各位介紹新的會(huì)計準則，其實也就是通用會(huì)計準則（GAAP）——這(zhè)也就意味著(zhe)，在將(jiāng)來，伯克希爾的季度和年度淨所得數字將(jiāng)受到嚴重的扭曲，而評論家和投資者也將(jiāng)因此而時常被(bèi)誤導。

根據新的規則，我們所持有股票的未兌現的投資利得或者虧損都(dōu)必須被(bèi)計算在我們報告給各位的淨所得數字之内。遵從這(zhè)樣(yàng)的标準，就意味著(zhe)我們發(fā)布的GAAP盈利數據將(jiāng)會(huì)出現一些真正是變化巨大而無常的波動。伯克希爾持有總價值1700億美元的可銷售股票（不計卡夫亨氏的股份），在一個季度的時間當中，這(zhè)些持股的價值上漲或者下跌100億美元，其實都(dōu)是很正常的事(shì)情。

將(jiāng)會(huì)有如此規模波動的數據納入我們報告的淨所得數據，無疑會(huì)使得那些真正重要的，真正能(néng)夠體現我們運營表現的數據變得更加難以被(bèi)提煉和分析。實話說，如果是用于分析，伯克希爾的“盈利”數字將(jiāng)變得全無意義。

新規則帶來的另外一個麻煩還(hái)在于讓我們的溝通遇到了更大的麻煩。在過(guò)去，根據會(huì)計原則，我們一直都(dōu)必須將(jiāng)那些兌現投資利得（或虧損）計入最終業績。在過(guò)去的季報和年報當中，我們一再告誡大家不要過(guò)度關注這(zhè)些已兌現利得，因爲它們其實和未兌現利得一樣(yàng)，都(dōu)是随機波動的。

這(zhè)在很大程度上也是因爲，我們出售股票時，考慮的隻是這(zhè)樣(yàng)的決定在當時是否明智，而不是這(zhè)會(huì)給我們的盈利帶來怎樣(yàng)的影響。于是，在有些時期當中，我們報告了非常可觀的兌現利得，但實際上，我們投資組合的整體表現卻很不理想——當然，也有些時期的情況恰好(hǎo)相反。

之前适用于已兌現利得的會(huì)計準則就已經(jīng)在相當程度上造成(chéng)了業績的扭曲，而引入關于未兌現利得的新準則隻能(néng)讓扭曲更加嚴重，迫使我們每個季度都(dōu)不能(néng)不煞費苦心地進(jìn)行解釋，幫助大家調整，以看清楚我們這(zhè)些數據的真正意義。遺憾的是，電視财經(jīng)節目所注重的，往往都(dōu)是一時的影響，而報紙的大字标題又隻看重GAAP盈利的同比變化。于是乎，媒體報道(dào)最終的結果都(dōu)隻是誇大了一時數據的意義，讓諸多受衆受到了不必要的驚吓或者慫恿。

我們會(huì)一直堅持在周五晚間收盤後(hòu)，或者是在周六上午發(fā)布财報，這(zhè)樣(yàng)的做法在很大程度上也是爲了努力削弱這(zhè)種(zhǒng)不當的影響。這(zhè)樣(yàng)就可以讓大家得到盡可能(néng)多的時間來做分析，讓投資專家們有機會(huì)在市場周一開(kāi)盤前做足夠的功課，在發(fā)表評論時更加靠譜。

無論怎樣(yàng)，我都(dōu)可以想象得到，對(duì)于那些聽會(huì)計學(xué)條條框框如聽外語的股東而言，巨大的困惑總是難免的。

在伯克希爾，重中之重就是我們的正常每股盈利成(chéng)長(cháng)能(néng)力。這(zhè)也是我和自己的老夥計查理·芒格（Charlie Munger）一直以來所最爲關注的，我希望大家也和我們一樣(yàng)。我們2017年的具體表現如下所述。

并購

在伯克希爾，有四大增值行爲模型：(1)大規模獨立收購；(2)契合我們既有業務的強化收購；(3)在我們旗下諸多不同業務之間的内部銷售和利潤率增長(cháng)；(4)我們龐大的股票和債券投資組合所産生的投資利潤。在這(zhè)個章節當中，我們將(jiāng)對(duì)2017年的并購活動進(jìn)行評估。

在尋找新的、獨立的業務時，我們所看重的關鍵品質包括：可持續的競争優勢；高質量的，有能(néng)力的管理層；運營所需有形資産的優秀回報率；以富有吸引力的回報實現内部成(chéng)長(cháng)的機會(huì)；以及，歸根結底的，合理的收購價格。

事(shì)實上，在2017年的美國(guó)企業界，并購交易的活躍程度達到了曆史新高。當我們對(duì)這(zhè)些交易進(jìn)行評估的時候，很自然就會(huì)考慮到前述最後(hòu)一條要求的門檻，我們的結論是，盡管收購價格還(hái)算是得體，但實在說不上有怎樣(yàng)的說服力。事(shì)實上，對(duì)于那些滿心樂觀的收購者而言，似乎價格已經(jīng)不再有什麼(me)意義了。

如此程度的收購狂熱何以會(huì)上演？在一定程度上，這(zhè)是首席執行官這(zhè)樣(yàng)一種(zhǒng)位置自身的特性使然，隻有那些“敢幹”的人才能(néng)上位。當華爾街的分析和董事(shì)會(huì)的敦促要求這(zhè)種(zhǒng)類型的首席執行官去考慮可能(néng)的并購交易。

一旦一位首席執行官陷入“我爲并購狂”的境地，他或者她總是能(néng)夠找到某種(zhǒng)預期來讓自己的并購決定獲得合理性的。下級想到伴随企業規模的擴大，自己將(jiāng)要得到升遷和加薪的機會(huì)，自然也會(huì)大聲叫(jiào)好(hǎo)。投資銀行家嗅到了巨額服務費的味道(dào)，更是不可能(néng)不高聲贊同的。（不管什麼(me)時候，你想讓理發(fā)師告訴你該不該剪頭發(fā)，回答都(dōu)是注定的。）哪怕收購對(duì)象的曆史表現顯示它并不是個靠譜的目标，你還(hái)可以指望可觀的“協同作用”。總之，表格永遠不會(huì)讓你失望。

2017年當中，你不費吹灰之力就能(néng)夠以極低的成(chéng)本舉債，這(zhè)也讓并購狂熱火上澆油。畢竟，如果能(néng)夠以債務融資來進(jìn)行收購，那麼(me)哪怕是高價交易通常也可以讓每股盈利得到可觀的推動。可是伯克希爾不同，我們往往都(dōu)是基于完全換股的方式對(duì)收購交易進(jìn)行評估，因爲我們對(duì)整體債務規模高度警覺，堅信將(jiāng)可觀債務負擔轉嫁給任何一個具體業務的做法都(dōu)是極爲不明智的（當然也會(huì)有某些例外，比如那些源于Clayton放款投資組合或者我們管理的公共事(shì)業業務的固定資産承諾的債務）。同時，我們也永遠不會(huì)去考慮所謂的“協同效應”——而且事(shì)實上，我們也幾乎沒(méi)有發(fā)現過(guò)這(zhè)種(zhǒng)效應。

由于對(duì)杠杆手段的這(zhè)種(zhǒng)抗拒，我們曆來的回報率确實受到了影響。不過(guò)關鍵在于，這(zhè)讓我和查理·芒格晚上睡得更踏實了。我們都(dōu)堅信，拿你已經(jīng)擁有的和真正需要的東西去冒險博你并不需要的東西，那簡直是發(fā)瘋。我們五十年前以信任自己的親朋好(hǎo)友爲基礎，各自建立自己的投資合夥時，秉持的就都(dōu)是這(zhè)同樣(yàng)的理念。五十年後(hòu)的今天，我們在伯克希爾已經(jīng)擁有了多達上百萬的“合夥人”，但這(zhè)份理念一如當初。

盡管我們近期似乎遇到了“并購荒”，但是查理和我都(dōu)相信，伯克希爾總會(huì)不時遇到值得我們大規模出手的機會(huì)。與此同時，我們還(hái)將(jiāng)繼續堅持我們簡潔明了的指導方針：其他人在進(jìn)行并購交易時越是粗放，我們的交易就越是應該謹慎。

當然，我們在去年還(hái)是進(jìn)行了一筆非常合理的獨立收購，即獲得了Pilot Flying J的38.6%的合夥權益。這(zhè)家公司的年銷售額高達200億美元，是全美市場上毋庸置疑的旅行中心運營商。

PFJ是非凡的哈斯蘭姆（Haslam）家族的創造。“超級吉姆”（Jim Haslam）60年前靠著(zhe)一個加油站和一腔夢想奠定了起(qǐ)點，現在他的兒子吉米（Jimmy）管理著(zhe)覆蓋北美的750處地點的2.7萬家加盟企業。根據業已簽署的協議，到2023年，伯克希爾所擁有的PFJ合夥權益將(jiāng)達到80%。

到那時，哈斯蘭姆家族將(jiāng)擁有餘下的20%，伯克希爾非常高興成(chéng)爲他們的合夥人。

當你在州際公路上駕車，歡迎接受PFJ的服務。我們有汽油和柴油，也有非常可口的食品。如果太陽太曬，記得我們還(hái)有5200個淋浴點。

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下面(miàn)我們要說一說強化收購。這(zhè)種(zhǒng)交易中一些規模較小，我不會(huì)一一都(dōu)具體說明。不過(guò)，也有少數規模較大的交易，從2016年底到2018年初將(jiāng)陸續完成(chéng)。

——Clayton Homes在2017年當中收購了兩(liǎng)家美國(guó)傳統住宅建築商，這(zhè)一動作讓我們在隻是三年前才開(kāi)始涉足的市場上的份額翻了一番還(hái)多。擁有了這(zhè)兩(liǎng)個收購目标，即科羅拉多的Oakwood Homes和伯明翰的Harris Doyle，我預計我們2018年的在地建築營收將(jiāng)超過(guò)10億美元。

不過(guò)，無論任何，Clayton的業務重點依然是預制裝配式房屋，依然是預制裝配式房屋的建造和融資。

2017年當中，Clayton通過(guò)自己的零售渠道(dào)售出了19168幢住宅，并向(xiàng)其他獨立零售商批發(fā)出了26706幢。合計下來，Clayton去年在預制住宅市場上的份額已經(jīng)達到了49%。這(zhè)樣(yàng)一個份額是全行業毋庸置疑的領導者，哪怕是距離最近的對(duì)手也隻有其三分之一——要知道(dào)，Clayton最初加入伯克希爾旗下的2003年，他們的市場份額不過(guò)隻有13%。

Clayton Homes和PFJ都(dōu)是諾克斯維爾的企業，在當地，Clayton和哈斯蘭姆家族早已建立了長(cháng)期的友誼。正是克萊頓（Kevin Clayton）對(duì)哈斯蘭姆家族談到了加入伯克希爾旗下的種(zhǒng)種(zhǒng)好(hǎo)處，以及他對(duì)哈斯蘭姆家族的評價也幫助促成(chéng)了PFJ交易。

——在接近2016年年底的時候，我們的地面(miàn)裝飾子公司Shaw Industries收購了快速成(chéng)長(cháng)的高端乙烯地闆公司U.S. Floors。USF的兩(liǎng)位經(jīng)理人多斯克（Piet Dossche）和厄蘭姆澤普（Philippe Erramuzpe）迅速脫穎而出，他們讓公司的銷售額在2017年當中增長(cháng)了40%，同時這(zhè)也收購對(duì)象也被(bèi)完美整合到了Shaw當中。顯然，在USF交易當中，我們既收購到了優質的企業資産，也收購到了優質的人力資産。

Shaw的首席執行官貝爾（Vance Bell）是這(zhè)一交易的提出者，親身參與談判并主導了交易的完成(chéng)，這(zhè)一交易使得Shaw’s的2017年銷售額達到了57億美元，員工數量達到了2.2萬。憑借著(zhe)對(duì)USF的收購，Shaw作爲伯克希爾一個重要的，持久的盈利來源的地位也得到了充分的強化。

——我已經(jīng)不止一次對(duì)你們談到過(guò)HomeServices，我們持續成(chéng)長(cháng)的房地産經(jīng)紀子公司。伯克希爾是2000年收購MidAmerican Energy（現名伯克希爾哈撒韋能(néng)源）控股股權時獲得這(zhè)一業務的。那時，MidAmerican的主要經(jīng)營活動還(hái)是圍繞著(zhe)公用電力事(shì)業，我最初幾乎沒(méi)有怎麼(me)注意到HomeServices。

可是，年複一年，該公司旗下經(jīng)紀人不斷增加，到2016年底，HomeServices已經(jīng)成(chéng)了全美第二大經(jīng)紀公司——盡管距離行業頭牌Realogy依然相當遙遠。不過(guò)，無論如何，2017當中，HomeServices還(hái)是實現了爆炸性增長(cháng)。我們收購了業界排名第三的玩家Long and Foster，排名第十二的Houlihan Lawrence，還(hái)有Gloria Nilson。

這(zhè)些收購完成(chéng)後(hòu)，我們又新增了1.23萬經(jīng)紀人，使得旗下經(jīng)紀人總數達到了4.095萬。HomeServices現在已經(jīng)有了在住宅銷售額方面(miàn)挑戰全美領先地位的本錢，參與（包括三家收購對(duì)象）了2017年“雙邊”價值1270億美元的房屋銷售。這(zhè)裡(lǐ)需要做一個解釋，每一筆交易都(dōu)有所謂“雙邊”——如果我們在一筆交易當中既代表買家也代表賣家，則交易的賬面(miàn)價值會(huì)被(bèi)計算兩(liǎng)次。

盡管進(jìn)行了近期的這(zhè)些收購，但是HomeServices到2018年代理的業務預計依然隻占全美市場總份額的3%，還(hái)有97%等待去拓展。在保持價格合理的前提下，我們還(hái)將(jiāng)繼續擴大經(jīng)紀人的隊伍，他們是這(zhè)個業務的根基。

——最後(hòu)是Precision Castparts，這(zhè)本身就是一家通過(guò)收購建立起(qǐ)來的公司，又收購了德國(guó)耐腐蝕配件、管道(dào)設備和部件制造商Wilhelm Schulz GmbH。在這(zhè)裡(lǐ)請允許我多做一點解釋。對(duì)于制造業運營，我的了解和房地産經(jīng)紀、住宅建築以及旅行中心一樣(yàng)有限。

幸運的是，我在此刻不需要具備這(zhè)樣(yàng)的專門知識，因爲Precision的首席執行官多尼根（Mark Donegan）是一位非凡的制造業管理人才，在他專業範圍内的所有生意，他都(dōu)能(néng)處理得井井有條。有些時候，相信合适的人要比相信實實在在的資産更爲靠譜。

接下來，我們將(jiāng)開(kāi)始讨論公司的運營，首先是财産-意外險（property-casualty ,P/C），這(zhè)是我切實了解的業務，也是過(guò)去51年來推動伯克希爾成(chéng)長(cháng)的引擎。

保險

在開(kāi)始讨論2017年的保險業績之前，我首先還(hái)是要向(xiàng)大家解釋一下我們爲何要進(jìn)入這(zhè)一領域。我們最初涉足保險業是在1967年，以860萬美元收購了國(guó)民保險公司（National Indemnity）和一家較小的姊妹公司。通過(guò)收購交易，我們獲得了670萬美元有形淨資産，由于保險生意的天然特性，我們得以將(jiāng)這(zhè)筆資金投入到有價證券中。與伯克希爾直接持有證券相比，無疑還(hái)是將(jiāng)這(zhè)個投資組合重新配置到相應的證券中容易得多。本質上說，我們就是將(jiāng)成(chéng)本淨值轉化成(chéng)了可投資的資金。

至于伯克希爾在淨值之外支付的190萬美元溢價，則爲我們帶來了一樁通常都(dōu)可以産生承銷利潤的保險生意。更加重要的是，保險業務爲我們帶來了1940萬美元的“浮存”——這(zhè)些錢屬于他人，但暫時由我們的兩(liǎng)家保險公司持有。

從那時到現在，浮存對(duì)于伯克希爾一直是極爲重要的。當我們將(jiāng)這(zhè)些資金用于投資，所獲取的全部股息、利息和利得都(dōu)歸伯克希爾所有。（當然，若是我們遭遇了投資虧損，也一樣(yàng)由我們自己承擔。）

财産-意外險的浮存主要由以下幾個渠道(dào)産生：(1) 保費通常都(dōu)是先付給公司，而損失則是發(fā)生在保單覆蓋的期間内，一般是未來六個月到一年間；(2)盡管一些損失如汽車修理等都(dōu)需要迅速理賠，但是其他的如石棉接觸等，或許要許多年後(hòu)才能(néng)發(fā)現，而要進(jìn)行評估和确定賠付金額，則需要更長(cháng)的時間；(3)有些時候，理賠周期會(huì)長(cháng)達數十年，比如員工保單持有者遭受到永久性傷害，需要價格不菲的終生護理。

通常情況下，伴随保費總規模的增長(cháng)，浮存也會(huì)不斷增加。此外，某些專門從事(shì)醫療事(shì)故或産品責任業務——即行話所謂“長(cháng)尾”業務的财産-意外保險商——所獲得的浮存往往還(hái)會(huì)多過(guò)提供車禍保險和房産保險的公司，畢竟在後(hòu)述這(zhè)些險種(zhǒng)當中，一旦客戶提出必需的修理要求，保險商幾乎是當即就必須進(jìn)行賠付。

多年來，伯克希爾一直是長(cháng)尾業務領域的領先者。尤其是，我們專門從事(shì)大型再保險業務，即承擔其他财産-意外險保險商業已産生的長(cháng)尾損失。由于我們對(duì)這(zhè)種(zhǒng)業務的強調，伯克希爾的浮存增長(cháng)一直極爲可觀。以保金規模計算，我們目前是全美第二大财産和意外保險公司，而以浮存計算，我們則是第一名。

記錄如下（單位：百萬美元）：

年份 保費 浮存

1970 39 39

1980 185 237

1990 582 1,632

2000 19,343 27,871

2010 30,749 65,832

2017 60,597 114,500

我們2017年的保費金額大幅度增加，是因爲一筆大交易的緣故，我們爲美國(guó)國(guó)際（AIG）的長(cháng)尾損失提供了至多200億美元的再保險。這(zhè)筆交易的保費爲102億美元，創下了世界紀錄，連我們自己都(dōu)很難再重演一遍。因此，到了2018年，預計保費總額將(jiāng)會(huì)有所回落。

至少幾年之内，浮存的增長(cháng)速度預計都(dōu)將(jiāng)比較遲緩。當浮存最終出現下滑時，其幅度將(jiāng)是非常有限的，預計單一年度最多也就是3%左右。銀行存款可以提前提取，人壽保險可以退保，但是财産和意外保險的浮存是不能(néng)提取的。這(zhè)也就意味著(zhe)，哪怕在金融緊張時期，财産和意外保險商也不會(huì)遭遇大規模“擠兌”，這(zhè)是伯克希爾一個最重要的特質，我們在進(jìn)行投資決策時總會(huì)納入考慮。

查理和我從來不會(huì)靠著(zhe)陌生人的善心來運營伯克希爾，哪怕是好(hǎo)友的善心也不足依靠，因爲誰都(dōu)難免遇到流動性吃緊的時候。2008年至2009年的危機期間，我們喜歡持有短期國(guó)債——大量的短期國(guó)債——這(zhè)樣(yàng)就可以确保我們不必依靠銀行信用額度或者商業票據之類融資來源。我們最初打造伯克希爾的時候，就想要确保它能(néng)夠從容面(miàn)對(duì)各種(zhǒng)經(jīng)濟非常時期，包括市場長(cháng)期關閉的極端局面(miàn)。

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浮存模式的不利一面(miàn)是伴随著(zhe)風險，有些時候甚至是巨大的風險。在保險業當中，哪怕是看上去注定的東西也可能(néng)會(huì)有萬一。比如著名的勞埃德保險市場，他們在長(cháng)達三個世紀的時間裡(lǐ)都(dōu)表現得可圈可點，可是在1980年代，少數幾樁長(cháng)尾保險出現了問題，就使得他們的曆史傳奇一度面(miàn)臨終結之虞。（當然，我必須補充一句，他們現在已經(jīng)徹底複元了。）

伯克希爾的保險經(jīng)理人們都(dōu)是非常保守與仔細的承保人，他們一直以來身處其中的企業文化就是品質第一。這(zhè)種(zhǒng)訓練有素的行爲在大多數年頭當中都(dōu)創造了可觀的承保利潤，在這(zhè)些時候，我們的浮存成(chéng)本甚至低于零。事(shì)實上，因爲持有著(zhe)前面(miàn)表格當中所列出的龐大資金，我們還(hái)獲得了報酬。

不過(guò)，我必須警告大家的是，我們近些年其實一直運氣很好(hǎo)，整個行業近年一直沒(méi)有遇到多少大災難，但這(zhè)并不是什麼(me)新常态。去年9月就讓我們充分領略了現實，三次大規模的飓風災難席卷了得克薩斯、佛羅裡(lǐ)達和波多黎各。

根據我目前的預測，是飓風災害帶來的保險損失會(huì)在1000億美元左右。不過(guò)這(zhè)個數據可能(néng)遠未達到實際數據。絕大多數特大災難的模型的最初損失估值都(dōu)相對(duì)較低。正如知名分析師V.J.道(dào)林(V.J. Dowling) 指出的那樣(yàng)，保險公司的損失儲備金如同自評測試一般。無知，一廂情願，有時甚至是徹頭徹尾的欺詐，都(dōu)能(néng)提供一份關于保險商長(cháng)期财務狀況的不準确的數據。

我們當前預計，伯克希爾·哈撒韋在三場飓風災害中的損失約爲30億美元（稅後(hòu)損失約爲20億美元）。如果預測數字接近準确數字，伯克希爾·哈撒韋將(jiāng)承擔美國(guó)保險行業損失的大約3%。我認爲這(zhè)一比例也是美國(guó)未來再次發(fā)生重大災難時，伯克希爾·哈撒韋將(jiāng)會(huì)承擔保險損失的合理比例。

值得注意的是，三次飓風災害帶來的20億美元的淨損失，讓伯克希爾·哈撒韋按照美國(guó)通用會(huì)計準則計算的賬面(miàn)淨值減少不到1%，遠遠強于行業平均水平。在再保險行業中，許多公司通常賬面(miàn)淨值會(huì)減少7%至15%以上。對(duì)他們的傷害可能(néng)會(huì)更糟：如果飓風艾爾瑪橫穿佛羅裡(lǐ)達再向(xiàng)東延伸一點，可能(néng)會(huì)再帶來1000億美元的保險損失。

我們認爲，美國(guó)每年造成(chéng)4000億美元甚至更多保險損失的特大型災難的概率約爲2%。當然，沒(méi)有人知道(dào)正确的概率。但是我們确實知道(dào)，易受災地區的建築物數量和價值都(dōu)在增長(cháng)，因此随著(zhe)時間的推移，風險也在增加。

沒(méi)有一家企業能(néng)夠像伯克希爾·哈撒韋一樣(yàng)爲4000億美元的巨災做好(hǎo)财務準備。我們在此類災難中將(jiāng)承擔約120億美元左右的損失，這(zhè)遠低于我們對(duì)公司每年從非保險活動中獲得的收入預期。與此同時，許多、也許是大部分的财險和意外險公司將(jiāng)會(huì)因此破産。我們無與倫比的财務實力解釋了爲什麼(me)，其他保險公司選擇到伯克希爾——而且隻能(néng)是伯克希爾——來購買大額再保險，以應對(duì)很遠的未來自己可能(néng)不得不支付的大額賠償。

在2017年之前，伯克希爾·哈撒韋的保險業務已連續14年實現盈利，稅前總利潤爲283億美元。我經(jīng)常告訴你們，我預計伯克希爾·哈撒韋的保險業務將(jiāng)在大多數年份將(jiāng)實現盈利，但也會(huì)時不時的出現年度虧損。我的警告在2017成(chéng)爲事(shì)實，因爲我們承保業務在2017年的稅前虧損32億美元。

有關各類保險業務的諸多附加信息將(jiāng)會(huì)在此報告後(hòu)的10-K文件中進(jìn)行披露。我要補充的唯一一點是，你們擁有一批傑出的經(jīng)理人在我們的各類保險業務中爲你們工作。這(zhè)是一個沒(méi)有商業機密、專利或區位優勢的行業，最重要的是頭腦和資本。我們旗下的各家保險公司的經(jīng)理們提供了頭腦，伯克希爾·哈撒韋提供了資金。

多年以來，這(zhè)封信一直在描述伯克希爾·哈撒韋旗下諸多其他業務的經(jīng)營狀況。在這(zhè)封信随後(hòu)發(fā)布的10-K文件中，經(jīng)常會(huì)重複和複制這(zhè)些信息。鑒于此，今年我將(jiāng)向(xiàng)你們簡要介紹我們幾十家非保險業務的情況。你們可以在10-K文件中的第5、第22、第40和第50頁查閱具體信息。

不包括投資收入，我們旗下非保險業務在2017年的稅前收入爲200億美元，比2016年高出9.5億美元。在2017年非保險業務的稅前收入當中，大約44%來自于兩(liǎng)家子公司--伯靈頓北聖太菲鐵路公司和伯克希爾·哈撒韋能(néng)源公司（Berkshire Hathaway Energy，公司持股90.2%）。你們可以在10-K文件中的第5、第10、第40和第44頁查閱上述業務的更多信息。

在伯克希爾·哈撒韋公司旗下的一長(cháng)串子公司當中，排名第三至第七的Clayton Homes、International Metalworking Companies、Lubrizol、Marmon和Precision Castparts公司，2017年的稅前收入爲55億美元，略高于2016年的54億美元。排名八至十二位的公司（Forest River、Johns Manville、MiTek、Shaw和TTI）2017年的稅前收入爲21億美元，高于上年的17億美元。

剩餘公司的稅前收入合計爲37億美元，高于上年的35億美元。

所有上述非保險業務的折舊支出爲76億美元，資本支出爲115億美元。伯克希爾·哈撒韋公司一直在尋找擴大業務的途徑，資本支出會(huì)經(jīng)常性的超出折舊支出。伯克希爾·哈撒韋公司近乎90%的投資都(dōu)在美國(guó)進(jìn)行。公司認爲，美國(guó)的經(jīng)濟土壤依舊肥沃。

公司的攤銷費用爲13億美元。我相信在很大程度上該項支出不是真正的經(jīng)濟成(chéng)本。部分抵消這(zhè)個好(hǎo)消息的是伯靈頓北聖太菲鐵路公司（像所有的其他鐵路公司一樣(yàng)）計入的折舊支出遠遠低于維持鐵路一流狀态所需的成(chéng)本。

伯克希爾·哈撒韋公司的目标是大幅增加非保險部門的利潤。爲實現這(zhè)一目标，該公司需要進(jìn)行一次或多次大規模的并購交易。伯克希爾·哈撒韋公司有資源實現這(zhè)一目标。截至2017年年底，伯克希爾·哈撒韋公司持有1160億美元現金和平均到期期限爲88天的美國(guó)債券，高于截至2016年年底的864億美元。伯克希爾·哈撒韋公司目前持有的現金投資回報率非常低，且遠遠超出我本人和查理·芒格 （Charlie Munger）所期望的水平。當我們把伯克希爾·哈撒韋公司的冗餘資金注入到更多生産性資産當中，我們才會(huì)笑得更加開(kāi)心。

投資

以下圖表爲我們截至2017年年末的15個市值最高的普通股投資。我們未計入所持的325,442,152股卡夫亨氏股票，因爲伯克希爾·哈撒韋公司已成(chéng)爲該公司的控股公司。在公司的資産負債表當中，按照美國(guó)通用會(huì)計準則計算，伯克希爾·哈撒韋公司所持的卡夫亨氏股票價值爲176億美元。按照2017年年底的股價計算，伯克希爾·哈撒韋公司目前持有價值253億美元的卡夫亨氏股票，投資成(chéng)本爲98億美元。

（圖注：此爲伯克希爾15大重倉股。從左到右依次爲，持股數量、公司名稱、所占該公司股份的比例、成(chéng)本價格和市值。）

表中的某些股票是由托德·庫姆斯（Todd Combs）或泰德·韋斯勒（Ted Weschler）負責買入的，他們跟我一起(qǐ)管理伯克希爾哈撒韋的投資。他們每人都(dōu)獨立于我之外管理著(zhe)120億美元以上的資金，而我通常會(huì)通過(guò)查閱月度投資組合摘要的方式來了解他們作出的投資決定。在兩(liǎng)人管理的250億美元資金中，有80億美元以上是伯克希爾哈撒韋旗下特定子公司的養老金信托資産。需要注意的是，養老金投資不包括在前述的伯克希爾哈撒韋所持資産表格之中。

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查理和我將(jiāng)伯克希爾哈撒韋所擁有的可出售的普通股視爲企業利益，而并不是基于其“圖表”模型進(jìn)行買賣的行情顯示代号，也并不在意分析師設定的目标價或是媒體權威人士的觀點。我們簡單地認爲，如果被(bèi)投資者的業務是成(chéng)功的（我們相信，大多數都(dōu)將(jiāng)如此），那麼(me)我們的投資也將(jiāng)獲得成(chéng)功。有些時候，我們獲得的收益會(huì)是比較少的；偶爾也會(huì)有很大的收益。也有些時候，我會(huì)犯下代價高昂的錯誤。整體上來說——随著(zhe)時間的推移——我們應該可以取得不錯的結果。在美國(guó)，股票投資者是有“貴人”相助的。

從我們的股票投資組合——我們持有的股票可以被(bèi)稱作一批多樣(yàng)化的上市企業的“少數權益”——中，伯克希爾哈撒韋在2017年裡(lǐ)收到了37億美元的股息。這(zhè)一數據包含在了我們公布的按照美國(guó)通用會(huì)計準則計算的業績中，在我們的季報和年報中也以“運營利潤”的形式被(bèi)提及。

但是，這(zhè)一股息數據遠遠低估了源自于我們所持股票的“真實”利潤。在過(guò)去數十年時間裡(lǐ)，我們一直都(dōu)在“所有者相關業務準則”（Owner-Related Business Principles）的第六條準則中指出，我們預計被(bèi)投資者的未分配利潤將(jiāng)以後(hòu)續資本收益的方式給我們帶來至少等量的利潤。

我們認列的資本收益（和虧損）將(jiāng)是起(qǐ)伏不定的，尤其是我們開(kāi)始遵循新的美國(guó)通用會(huì)計準則，新準則要求我們在财報中持續認列未實現損益。但我确信，被(bèi)投資者留存的收益將(jiāng)随著(zhe)時間的推移——加之被(bèi)投資者被(bèi)視爲一整個群體——轉化爲伯克希爾哈撒韋的等量資本收益。

短期之内，我剛剛描述過(guò)的價值建立與留存收益之間的聯系將(jiāng)是不可能(néng)被(bèi)探測到的。股價有漲就有跌，看似與其基礎價值的同比積累之間毫無聯系。但随著(zhe)時間的推移，本·格雷厄姆（Ben Graham）經(jīng)常被(bèi)引用的那句格言會(huì)被(bèi)證明是正确的：“短期來看，市場是台投票機；但從長(cháng)期來看，就會(huì)變成(chéng)稱重機。”

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伯克希爾哈撒韋本身就提供了一些生動的例子，可以說明短期的股價随機變動能(néng)夠如何遮蔽長(cháng)期的價值增長(cháng)。在過(guò)去53年時間裡(lǐ)，這(zhè)家公司已經(jīng)通過(guò)將(jiāng)盈利用來再投資以及讓複利發(fā)揮其“魔力”的方式建立起(qǐ)了價值。年複一年，我們一直都(dōu)在前進(jìn)。然而，伯克希爾哈撒韋的股價也曾遭遇過(guò)四次極大的下跌，以下列出的就是血淋淋的細節：

（圖注：從左到右依次爲，時間段、高點、低點、百分比跌幅）

這(zhè)張表格提供了我能(néng)聚集起(qǐ)來的最強大的證據，用以反對(duì)使用借來的錢來持有股票。根本就沒(méi)有辦法知道(dào)，股價在一個較短的時間段裡(lǐ)會(huì)下跌多少。哪怕你的借款金額很小，而且即便股市暴跌，也不會(huì)馬上威脅到你的持倉，但令人驚恐的頭條消息和讓人無法呼吸的評論也可能(néng)會(huì)讓你變得慌亂。而在情緒不穩定的時候，是無法作出良好(hǎo)決策的。

在未來53年時間裡(lǐ)，我們（以及其他公司）的股價必將(jiāng)迎來類似于表格中的下跌，而沒(méi)人能(néng)告訴你此事(shì)會(huì)在何時發(fā)生。“綠燈”可能(néng)會(huì)在任何時候不經(jīng)“黃燈”的過(guò)渡，直接就變成(chéng)“紅燈”。但當大跌來臨時，就會(huì)給那些沒(méi)有債務纏身的人提供非同尋常的機會(huì)。在這(zhè)種(zhǒng)時候，就該想到吉蔔林（Kipling）的這(zhè)首《如果》了：

“如果周圍的人毫無理性地向(xiàng)你發(fā)難，你仍能(néng)鎮定自若保持冷靜……

如果你肯耐心等待不急不躁……

如果你有神思，而又不走火入魔……

如果衆人對(duì)你心存猜忌，你仍能(néng)自信如常并認爲他們的猜忌情有可原……

那麼(me)，你的修爲就會(huì)如天地般博大，并擁有了屬于自己的世界。”

“十年賭約”（譯注：十年前巴菲特和一個叫(jiào)Protege Partners的對(duì)沖基金打賭，看誰在十年後(hòu)的收益更多）已經(jīng)結束，帶來了一個意料之外的投資教訓。

去年，我給了你們一份有關我在2007年12月19日作出的“十年賭約”——當時這(zhè)場對(duì)賭已經(jīng)進(jìn)行了90%——的詳細報告。現在，我手裡(lǐ)則已有了最終的結果，而從很多方面(miàn)來說，結果都(dōu)讓人頗感驚奇。

我在當時押下賭注的原因有二：（1）利用杠杆將(jiāng)我318,250美元的花費變成(chéng)一個不成(chéng)比例的很大金額——如果事(shì)情能(néng)如我預期般發(fā)展的話——這(zhè)筆錢會(huì)在2018年初被(bèi)分配給奧馬哈的Girls Inc.公司；（2）宣傳我的一種(zhǒng)信念，那就是我選擇的投資——一個非托管标普500指數基金中的一筆幾乎沒(méi)什麼(me)費用的投資——將(jiāng)随著(zhe)時間的推移帶來比大多數投資專家更好(hǎo)的收益結果，無論那些“幫手”是多麼(me)備受尊敬和業績斐然的。

解決這(zhè)個問題是極其重要的。美國(guó)投資者每年向(xiàng)投資顧問們支付的費用令人咋舌，而經(jīng)常都(dōu)會(huì)帶來多層的間接費用。總體而言，這(zhè)些投資者花費的顧問費用是否物有所值呢？同樣(yàng)是總體而言，投資者能(néng)否通過(guò)花費這(zhè)種(zhǒng)費用而獲得任何收益呢？

與我對(duì)賭的Protege Partners選擇了五隻“母基金”（FOF），預計這(zhè)些基金將(jiāng)可跑赢标普500指數，這(zhè)是一個不小的樣(yàng)本，因爲那五隻母基金持有200多個對(duì)沖基金的權益。

基本上來說，作爲一家熟谙華爾街的咨詢公司，Protege其實就是選中了五個投資專家，然後(hòu)由他們來雇傭數以百計的其他投資專家，每個都(dōu)管理著(zhe)他或她自己的對(duì)沖基金。這(zhè)就聚集起(qǐ)了一個精英團隊，他們智力超群、情緒高昂、信心滿滿。

這(zhè)五個母基金的管理者們還(hái)擁有另外一個優勢：他們可以——也确實這(zhè)樣(yàng)做了——在這(zhè)十年時間裡(lǐ)重新安排自己的對(duì)沖基金投資組合，與新的“明星們”聯手進(jìn)行投資，同時退出那些失去了自己的“觸覺”的經(jīng)理人們所管理的對(duì)沖基金中的頭寸。

Protege一方的所有上場“演員”都(dōu)是相當業績斐然的：無論是母基金的管理者，還(hái)是他們選中的對(duì)沖基金的管理者，都(dōu)會(huì)在很大程度上分享收益，哪怕隻是因爲市場整體上漲所帶來的收益。（自我們取得對(duì)伯克希爾哈撒韋的控制權以來的43年時間裡(lǐ)，标普500指數實現了年度上漲的年份多于下跌的年份。）

應該強調的是，這(zhè)種(zhǒng)績效誘因就像是一個又大又好(hǎo)吃的蛋糕上的霜狀白糖：哪怕這(zhè)些基金在這(zhè)十年時間裡(lǐ)使其投資者虧了錢，它們的管理者還(hái)是會(huì)變得非常富有。之所以會(huì)發(fā)生這(zhè)種(zhǒng)事(shì)情，是因爲母基金的投資者每年支付的固定費用在總資産中所占比例達到了驚人的2.5%，其中一部分費用由五個母基金的管理者收取，剩餘部分則由下面(miàn)的200多個對(duì)沖基金的管理者瓜分。

下表就是這(zhè)場對(duì)賭的最終結果：

腳注：根據我與Protege達成(chéng)的協議，這(zhè)些母基金的名稱永遠都(dōu)不能(néng)對(duì)外披露。但是，我已經(jīng)從Protege收到了他們的年度審計報告。基金A、B和C的2016年數據與去年初步報告的數據相比略有修改。基金D已在2017年清盤，該基金的年平均收益是按其運營的九年時間計算得出的。

這(zhè)五個母基金最初起(qǐ)步迅速，在2008年中全都(dōu)跑赢了指數基金，但随後(hòu)就急轉直下。在其後(hòu)九年的每一年時間裡(lǐ)，這(zhè)些母基金整體而言的表現落後(hòu)于指數基金。

我要強調的一點是，在過(guò)去十年時間裡(lǐ)，股市的行爲沒(méi)有任何脫離常規之處。如果在2017年底時對(duì)投資“專家”進(jìn)行一次有關長(cháng)期普通股回報預期的調查，那麼(me)從平均值來看，他們的猜測很可能(néng)將(jiāng)接近于标普500指數實際上帶來的8.5%回報。在當時的那種(zhǒng)環境之下，賺錢原本應該是件很簡單的事(shì)情。事(shì)實上，華爾街的“幫手”們賺到了令人瞠目的大筆金錢。但是，雖然這(zhè)批人變富了，他們的投資者中卻有很多人經(jīng)曆了“失落的十年”。

績效總是有起(qǐ)有落，但費用從不下降。

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這(zhè)場對(duì)賭還(hái)昭示了另外一個重要的投資教訓：雖然市場總體上是理性的，但偶爾也會(huì)作出瘋狂的事(shì)情。在那種(zhǒng)時候抓住機會(huì)并不需要超群的智力，不需要經(jīng)濟學(xué)學(xué)位，也不需要懂得Alpha值和Beta值等華爾街的術語。那種(zhǒng)時候投資者需要的是一種(zhǒng)能(néng)力，不要理會(huì)那些烏合之衆的恐懼或是熱情，而是重點關注一些簡單的基本面(miàn)。另外，願意在一段持續的時間裡(lǐ)給人留下無趣的印象——甚至于看起(qǐ)來就像是個傻子——也是必不可少的。

最開(kāi)始，Protege和我都(dōu)各自購買了50萬美元面(miàn)值的零息美國(guó)國(guó)債（有時也被(bèi)稱作“剝離債券”），用以融資100萬美元最終獎金中的一部分。這(zhè)些債券讓我們都(dōu)花了318,250美元——也就是每美元不到64美分一點兒——十年後(hòu)到期時能(néng)拿到50萬美元。

正如其名稱所表明的那樣(yàng)，我們購買的這(zhè)種(zhǒng)債券是沒(méi)有利息的，但（由于購買時的折價）如果持有至到期的話，就可獲得4.56%的年度回報。Protege和我最初的計劃是别的什麼(me)也不做，直到2017年底這(zhè)筆國(guó)債到期時，對(duì)年度回報做個計算，然後(hòu)將(jiāng)100萬美元獎金分配給勝出的慈善基金。

不過(guò)，在我們購買後(hòu)，債券市場發(fā)生了一些非常奇怪的事(shì)情。在2012年11月份的時候，我們的債券（當時還(hái)有五年時間到期）僅以賬面(miàn)價值的95.7%的價格出售。以這(zhè)個價格計算，他們到期後(hòu)總的年度收益率少于1%。确切的說是0.88%。

由于這(zhè)低的可伶的回報率，投資于債券與投資于美國(guó)股票相比就顯得愚蠢至極。随著(zhe)時間過(guò)去，标準普爾500歸屬于股東的股權淨收益的年度增長(cháng)率遠超過(guò)10%。

在2012 年11月，我們就已經(jīng)考慮過(guò)這(zhè)些事(shì)情，來自标準普爾500股息分紅的年度現金回報率爲2.5%，爲美國(guó)國(guó)債收益率的三倍。而股息的支付幾乎可以肯定是會(huì)增長(cháng)的。此外，标普500指數公司還(hái)有留存了許多的收益。這(zhè)些企業使用他們留存的利潤來擴展業務，以及頻繁的股票回購操作。而随著(zhe)時間的推移，這(zhè)兩(liǎng)種(zhǒng)操作無論哪個都(dōu)能(néng)夠增加公司的每股收益。而且，自1776年以來，無論途中遭遇了什麼(me)危機，美國(guó)的經(jīng)濟總是向(xiàng)前發(fā)展的。

在2012年年底，由于債券和股票超乎尋常的估值錯配，Protege和我決定賣出五年前購買的國(guó)債，并使用這(zhè)些現金購買11200股伯克希爾B股。其結果是奧馬哈的慈善機構Girls Inc. of Omaha發(fā)現上個月他們收到了222.2279萬美元的捐款，而不是最初期望的100萬美元。

需要強調的是，伯克希爾自2012年以來的表現還(hái)并不是非常搶眼。但是，并不需要靓麗的表現，因爲伯克希爾的收益隻需要打敗債券0.88%的年度收益回報率，這(zhè)遠稱不上一項困難的任務。

將(jiāng)持有債券轉爲持有伯克希爾公司股票的唯一風險在于2017年年底可能(néng)會(huì)經(jīng)曆一個異常疲軟的股市行情。但是，Protege和我認爲這(zhè)樣(yàng)的可能(néng)性是非常小的，盡管總是存在。有兩(liǎng)大因素促成(chéng)這(zhè)一結論：伯克希爾在2012年的合理估值，以及在我們立下賭約之前，伯克希爾就已經(jīng)有大量的資産積累計劃，這(zhè)些計劃在後(hòu)面(miàn)的五年中幾乎都(dōu)要完成(chéng)。盡管如此，爲了消除這(zhè)一賭約的所有風險，我同意如果在2017年年底出售這(zhè)11200股伯克希爾B股股票不能(néng)爲Girls Inc. of Omaha帶來至少100萬美元的慈善捐助，我將(jiāng)支付所有的差額。

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投資是一種(zhǒng)放棄今天的消費以博取明天更大的消費能(néng)力的活動。這(zhè)一目标無法實現的風險是存在的。

基于這(zhè)個标準，在2012年投資所謂的無風險長(cháng)期債券的風險要遠高于長(cháng)期投資于股票市場。因爲，在2012年至2017年期間，隻要年度通貨膨脹率僅僅高于1%就可能(néng)減少Protege和我出售的國(guó)債的購買力。

長(cháng)期投資者容易犯的一個錯誤是將(jiāng)他們投資組合中債券和股票的比率作爲衡量其投資的風險，這(zhè)些長(cháng)期投資者包括養老基金、校園基金和個人儲蓄。通常，在一個投資組合中，高等級債券會(huì)增加投資組合的風險。

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來自我們賭約的最後(hòu)一個啓示是，堅持重倉于績優股，輕松決策，避免頻繁的交易。在見證我們賭約的這(zhè)十年中，超過(guò)200多家的對(duì)沖基金幾乎都(dōu)進(jìn)行了數千次的買入和賣出交易。大多數的對(duì)沖基金管理人都(dōu)艱難的思慮他們的決策，他們認爲這(zhè)是有益的。在投資的過(guò)程中，他們研究10-K表格，考察企業管理層人員，研讀交易期刊，并和華爾街分析師們進(jìn)行讨論。

然而，在這(zhè)個過(guò)程中，Protege和我卻既沒(méi)有深入的研究，艱難的思慮也沒(méi)有天才的操作，在這(zhè)個十年中，我們僅僅做了一個投資決定。我們輕松的決定出售市盈率超過(guò)100倍，且現有收益不可能(néng)在未來五年增長(cháng)的債券投資。

我們將(jiāng)資金轉移到伯克希爾這(zhè)一單一的股票上來，但是卻獲得了多樣(yàng)化的穩固的業務組合。受留存收益的推動，伯克希爾的年度價值增長(cháng)很少低于8%，即使我們經(jīng)曆的是一個疲軟的經(jīng)濟。

經(jīng)過(guò)一些簡單的分析，Protege和我做出了賣出債券買入伯克希爾的決定，并且我們堅信随著(zhe)時間的推移，8%的收益絕對(duì)能(néng)夠擊敗0.88%很多。

年度股東大會(huì)

我們的年度股東大會(huì)將(jiāng)在5月5日舉行，并將(jiāng)在雅虎網站進(jìn)行直播，直播網址爲https://finance.yahoo.com/brklivestream。伯克希爾股東大會(huì)將(jiāng)在美東時間5月5日上午8點45分進(jìn)行直播。雅虎還(hái)將(jiāng)在大會(huì)開(kāi)始之前和午飯時間采訪公司的董事(shì)、高管及各界知名人士。所有的采訪及股東大會(huì)内容屆時都(dōu)將(jiāng)會(huì)在全球進(jìn)行轉播。

伯克希爾與雅虎的合作夥伴關系開(kāi)始于2016年，股東們對(duì)于我們與雅虎的關系反應強烈。去年，雅虎的實時收視用戶增加了72%至大約310萬，而短視頻播放用戶總共達到1710萬人。

對(duì)于親身參加股東大會(huì)的投資者們，CenturyLink的大門將(jiāng)于周日上午7時開(kāi)放，以方便投資者們在我們的股東電影開(kāi)播之前進(jìn)行購物，股東電影將(jiāng)于8點30分開(kāi)始。而問答環節將(jiāng)于9點15分開(kāi)始，持續至下午3點30分，期間將(jiāng)進(jìn)行1小時的午餐。最後(hòu)，在下午3點45分，我們將(jiāng)開(kāi)始正式的股東大會(huì)，通常進(jìn)行15至45分鍾。購物時間將(jiāng)在下午4點30分結束。

在周五（5月4日),伯克希爾在CenturyLink的展覽將(jiāng)從中午開(kāi)始開(kāi)放至下午5點。我們在2015年增加了額外的購物時間，并且得到了許多購物者的喜歡。去年，在周五開(kāi)放的五個小時中大約有12000人參與了購物活動。

購物中心是毗鄰股東大會(huì)中心的一個面(miàn)積爲19.43萬平方英尺的大廳，來自數十個伯克希爾子公司的産品將(jiāng)會(huì)在購物展上出售。而且許多伯克希爾的管理者們將(jiāng)出現在他們的展位前負責銷售，并與投資者們互動。還(hái)有一定要來看看我們非常棒的伯林頓北方鐵路公司的展覽。

我們旗下的專業跑鞋公司布魯克斯（Brooks）將(jiāng)再次爲我們的股東大會(huì)提供一款特别紀念款跑鞋。當你購買這(zhè)雙跑鞋後(hòu)，你可以穿著(zhe)他們在周日上午8點舉行的第六次年度伯克希爾5公裡(lǐ)賽跑活動。這(zhè)一活動的詳細參與信息將(jiāng)在參觀指南中列出，并會(huì)發(fā)送至您的大會(huì)邀請函中。參賽者們會(huì)發(fā)現，他們將(jiāng)與許多伯克希爾的高管、董事(shì)及合夥人們并肩作戰。參與5公裡(lǐ)跑的人數正逐年增加，來一起(qǐ)幫助我們創造一個新的紀錄吧。

美國(guó)政府雇員保險公司（GEICO）也將(jiāng)在購物中心設置一個展位，并將(jiāng)有一批來自全美的頂級顧問人員充當銷售員。在去年的股東大會(huì)中，我們的保險銷售量創出了紀錄水平，較2016年增長(cháng)了43%。

因此停下來問問價格吧。通常GEICO會(huì)給您一個股東折扣，這(zhè)個折扣率通常爲8%。我們可以爲美國(guó)51個州中的44個州的消費者提供這(zhè)種(zhǒng)特殊折扣。這(zhè)可以爲大家省下不少錢，您可以用這(zhè)些錢購買其它一些伯克希爾的産品。

請一定要參觀老書蟲（Bookworm）。這(zhè)家奧馬哈本地的圖書零售商將(jiāng)帶來超過(guò)40種(zhǒng)圖書及DVD，這(zhè)其中有許多新發(fā)行的産品。伯克希爾的股東們都(dōu)有一個圖書銷售員的夢想：幾年前當我們的查理出版的《窮查理寶典》（Poor Charlie’s Almanack）出現在購物大廳上，我們共售出了3500本。這(zhè)本書單本重達4.85磅。做個算術題：我們的股東們那天在離開(kāi)這(zhè)棟建築時帶走了大約8.5噸芒格的智慧。

附在本報告内的委托書材料裡(lǐ)，詳細介紹了您可以如何獲得參加本次會(huì)議和其他活動的所需憑證。請記住，飛往奧馬哈的大多數航班都(dōu)大幅提高了伯克希爾周末幾日的機票價格。如果你從很遠的地方來，請比較一下飛往堪薩斯城和奧馬哈的航班費用的高低。這(zhè)兩(liǎng)個城市之間的距離開(kāi)車大概需要2.5個小時,因此飛到堪薩斯城可以節省很多費用。一對(duì)夫婦節省的費用可以達到1000美元甚至更多。把那些錢節省下來與我們一起(qǐ)投資吧。

内布拉斯加州家具市場（Nebraska Furniture Mart，占地77英畝，位于Dodge和Pacific之間，在72街上）將(jiāng)再次提供“伯克希爾周末”的折扣價。如果您想獲得内布拉斯加州家具市場的伯克希爾折扣，您必須在5月1日星期二至5月7日星期一（含）購買，同時也必須出示您的會(huì)議憑證。去年，這(zhè)家店當周的銷量達到了驚人的4460萬美元。實體銷售在内布拉斯加州家具市場仍然很活躍。

在這(zhè)期間，幾家知名的家具制造商同樣(yàng)推出了折扣價。這(zhè)些制造商通常都(dōu)有嚴格的折扣規定，但在我們股東大會(huì)周末的情緒引領下，它們爲您破例了。我們感謝它們的合作。在“伯克希爾哈撒韋周末”期間，内布拉斯加州家具市場的開(kāi)放時間是周一至周六上午10點至晚上9點，周日上午11點至晚上8點。從周六下午5點半到8點，内布拉斯加州家具市場將(jiāng)舉辦一場野餐會(huì)，你們都(dōu)被(bèi)邀請參加。

内布拉斯加州家具市場將(jiāng)再次向(xiàng)其位于堪薩斯城和達拉斯的商店提供伯克希爾股東折扣。從5月1日到5月7日，凡出示參加股東大會(huì)憑證或其他持有伯克希爾哈撒韋公司股權憑證(如代理商聲明)的股東，在這(zhè)些商店購物將(jiāng)會(huì)享受與在奧馬哈商店相同的折扣。

波仙珠寶店（Borsheims）將(jiāng)再次舉辦兩(liǎng)個僅限于伯克希爾股東的活動。第一個是5月4日星期五下午6點到9點的雞尾酒會(huì)。第二個是一場主慶祝活動，將(jiāng)于5月6日星期日上午9點至下午4點舉行。星期六，波仙將(jiāng)一直營業到下午6點。記住，你買的越多，你省的就越多(我的女兒在我們去這(zhè)家商店的時候是這(zhè)麼(me)告訴我的)。

整個周末都(dōu)將(jiāng)會(huì)有大量的人聚集在波仙。因此，爲了您的方便，該商店提供股東價格的時間是從4月30日星期一到5月12日星期六。在此期間，請通過(guò)出示您的會(huì)議憑證或代理商聲明來證明您擁有我們的股票，并确認您自己是股東。

周日下午，在波仙珠寶店的上層，鮑勃-漢曼（Bob Hamman）和莎倫-奧斯伯格（Sharon Osberg）兩(liǎng)位世界頂級的殼牌專家將(jiāng)和我們的股東們一起(qǐ)互動。如果他們建議您下注，那麼(me)請轉變話題。阿吉特（Ajit），查理（Charlie），比爾-蓋茨（Bill Gates）和我也可能(néng)會(huì)順便來看看。

我的朋友阿裡(lǐ)爾-赫辛(Ariel Hsing)周日也會(huì)來到商場裡(lǐ)，在乒乓球比賽中迎戰挑戰者。我在阿裡(lǐ)爾九歲的時候就認識了她，即使這(zhè)樣(yàng)，我也無法在她身上得分。阿裡(lǐ)爾曾代表美國(guó)參加了2012年的奧運會(huì)。如果你不介意讓自己難堪的話，那麼(me)從當天下午1點開(kāi)始可以與她較量，試試你的乒乓球技藝。比爾-蓋茨去年表現很好(hǎo)，所以他可能(néng)會(huì)再次挑戰她。(我的建議是：把寶押在阿裡(lǐ)爾身上)我將(jiāng)僅以顧問的身份參加。

葛瑞特牛排館（Gorat）將(jiāng)于5月6日周日專門爲伯克希爾公司的股東開(kāi)放，營業時間是從中午12點到晚上10點。如果您想提前預約，請在4月2日(不要提前)撥打402-551-3733預約。如果您想證明您是一個精緻的用餐者，那麼(me)請點T骨牛排（T-bone）和薯餅。

與去年相同的三名财經(jīng)記者將(jiāng)會(huì)主持大會(huì)中的問答環節，并向(xiàng)查理和我提出股東們通過(guò)電子郵件向(xiàng)他們提交的問題。記者和他們的電子郵件地址是：

凱羅爾-盧米斯（Carol Loomis），本時代最傑出的商業記者，郵箱：loomisbrk@gmail.com；

貝琪-斯威夫特（Becky Quick），CNBC電視台記者，郵箱：BerkshireQuestions@cnbc.com;

安德魯-羅斯-索爾金（Andrew Ross Sorkin），《紐約時報》記者，郵箱：arsorkin@nytimes.com。

每個記者將(jiāng)從提交的問題中選擇他或她認爲的最有趣且對(duì)股東最重要的6個問題進(jìn)行提問。他們告訴我，如果您的問題簡潔，不是在最後(hòu)才提交，與伯克希爾相關而且在你發(fā)送的電子郵件中包含不超過(guò)兩(liǎng)個問題，那麼(me)你的問題最有可能(néng)被(bèi)選中。(請在您的電子郵件中注明，如果記者選擇提問您的問題，您是否願意您的名字被(bèi)提及。)

跟蹤伯克希爾公司的三位分析師將(jiāng)接著(zhe)提出一系列問題。今年的提出保險相關問題的行業專家將(jiāng)會(huì)是投資公司Dowling & Partners公司的加裡(lǐ)-蘭塞姆（Gary Ransom）。與非保險業務相關的問題將(jiāng)由投資公司Ruane, Cunniff & Goldfarb的喬納森-勃蘭特（Jonathan Brandt）,和晨星（Morningstar）的格雷格-沃倫（Gregg Warren）提出。由于我們將(jiāng)要進(jìn)行的是股東大會(huì)，我們希望分析師和記者提的問題能(néng)夠有助于我們的股東更加了解他們的投資。

查理和我都(dōu)不知道(dào)我們將(jiāng)會(huì)面(miàn)臨什麼(me)問題。有些肯定會(huì)很難，而這(zhè)恰恰是我們喜歡的方式。一個人提多個問題將(jiāng)不被(bèi)允許，我們想給盡可能(néng)多的人提問的機會(huì)。我們的目标是在您離開(kāi)會(huì)場時比來的時候更了解伯克希爾公司，讓你在奧馬哈度過(guò)一段美好(hǎo)時光。

我們預計會(huì)至少接受有54個問題，其中每個分析師和記者都(dōu)會(huì)提出6個問題，而剩下的18個問題將(jiāng)留給觀衆。在54個問題之後(hòu)，所有的問題都(dōu)將(jiāng)來自觀衆。根據以前的經(jīng)驗，查理和我一般在3:30之前就回答了超過(guò)60個問題。

來自觀衆的提問者將(jiāng)通過(guò)11次抽簽選出，抽簽將(jiāng)于年會(huì)當日的上午8點15分舉行。每個主會(huì)場都(dōu)將(jiāng)舉辦一場抽簽活動。

談到我們的股東在這(zhè)次年會(huì)上能(néng)獲得的知識，查理和我認爲所有的股東都(dōu)應該同時獲取伯克希爾所發(fā)布的新信息，如果可能(néng)的話，也應該有足夠的時間在交易發(fā)生之前消化和分析這(zhè)些信息。這(zhè)就是爲什麼(me)我們試圖在周五或周六早上發(fā)布财務數據，以及爲什麼(me)我們的年會(huì)總是在周六舉行(這(zhè)一天也會(huì)緩解交通和停車問題)。

我們沒(méi)有與大型機構投資者或分析師一對(duì)一談話的慣例，而是像對(duì)待其他普通股東一樣(yàng)地來對(duì)待他們。對(duì)我們來說，沒(méi)有什麼(me)比普通股東對(duì)我們更重要了，因爲他們相信我們，將(jiāng)自己積蓄中的很大一部分投資于我們。當我管理公司的日常事(shì)務時以及當我寫這(zhè)封信的時候，我心中想的就是這(zhè)些股東。

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出于充分的理由，我經(jīng)常稱贊我們運營經(jīng)理的成(chéng)就。他們是真正的全明星，經(jīng)營自己的業務，就好(hǎo)像這(zhè)些業務是他們家擁有的唯一資産一樣(yàng)。我還(hái)相信，我們的經(jīng)理們的思維方式像大型公衆企業一樣(yàng)，以股東爲導向(xiàng)。我們的大多數經(jīng)理工作不是爲了錢。打出商業上的“本壘打”的樂趣，對(duì)他們來講和薪水一樣(yàng)重要。

如果經(jīng)理(或董事(shì))持有伯克希爾的股票（許多人确實有）的話，那一定是他們從公開(kāi)市場購買的股票，或者因爲他們在將(jiāng)自己的業務出售給我們時獲得了我們的股份。然而，沒(méi)有人能(néng)在不冒風險的情況下獲得持股的好(hǎo)處。我們的董事(shì)和經(jīng)理們的處境和你們一樣(yàng)。

我們公司總部的團隊一直很棒。這(zhè)個團隊可以有效地處理大量的美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）和其他監管要求,處理32700頁的聯邦所得稅申報表,管理著(zhe)3935份州所得稅申報表,回應無數股東和媒體調查,發(fā)布年度報告,準備這(zhè)個全國(guó)最大的年會(huì),協調董事(shì)會(huì)的活動,并核實你正在讀的這(zhè)封信的信息，其他的例子不勝枚舉。

他們高興地處理所有的商業任務，效率驚人，讓我的生活變得輕松和愉快。而且他們的努力并不限于與伯克希爾公司緊密相關的活動。例如，去年他們接待了從40所大學(xué)(從200名發(fā)出申請的大學(xué)中選出)送到奧馬哈的大學(xué)生，這(zhè)些學(xué)生到這(zhè)裡(lǐ)來向(xiàng)我進(jìn)行提問。他們還(hái)處理我收到的各種(zhǒng)各樣(yàng)的請求，安排我的旅行，甚至給我買漢堡包和薯條（當然要蘸亨氏番茄醬）作爲午餐。此外，他們還(hái)興緻勃勃地在年會(huì)上做能(néng)做的一切。他們爲在伯克郡工作而自豪，我爲他們感到驕傲。

我把最好(hǎo)的留到了最後(hòu)。在2018年早些時候，伯克希爾的董事(shì)會(huì)選出阿吉特-傑恩（Ajit Jain）和格雷格-阿貝爾（Greg Abel）爲董事(shì)和公司副總裁。阿吉特現在負責保險業務，格雷格監管我們的其他業務。查理和我將(jiāng)專注于投資和資本配置。

股東們和我很幸運有阿吉特和格雷格來爲我們工作。他們與伯克希爾公司相伴了幾十年，他們的血管中流淌著(zhe)伯克希爾的血液。每個人的性格都(dōu)與他的才能(néng)相匹配。這(zhè)就說明了一切。

歡迎您5月5日來到奧馬哈——“資本的搖籃”——并與伯克希爾的公司成(chéng)員見面(miàn)。我們公司的每個人都(dōu)歡迎你的到來。

2018年2月24日

沃倫-巴菲特

董事(shì)會(huì)主席